Παράκαμψη προς το κυρίως περιεχόμενο
Financial Times
Το λάθος που δεν πρέπει να κάνουν οι κεντρικοί τραπεζίτες
Τετάρτη, 04/09/2019

Καθώς οι κεντρικοί τραπεζίτες εξετάζουν την μείωση των επιτοκίων βαθύτερα σε αρνητικό έδαφος οι επενδυτές θα πρέπει να αναλογιστούν το πότε οι κίνδυνοι από αυτή την τάση θα αρχίσουν να ξεπερνούν τα οφέλη.

Με σχεδόν 17 τρισεκατομμύρια χρέους σε αρνητικά επιτόκια, φοβάμαι ότι έχουμε ήδη φτάσει την «τιμή αντιστροφής», το σημείο στο οποίο η διευκολυντική νομισματική πολιτική «αντιστρέφει» το προσδοκώμενο αποτέλεσμα και γίνεται συσταλτική για την οικονομία.

Τα συμβατικά μακροοικονομικά μοντέλα συνήθως παίρνουν τις τράπεζες και τους άλλους μεσάζοντες ως δεδομένους. Ως αποτέλεσμα τα συνολικά οφέλη από την μείωση των επιτοκίων κάτω από το μηδέν ίσως μεγαλοποιήθηκαν.

Όπως τα στεροειδή, η αντισυμβατική πολιτική μπορεί να είναι πολύ αποτελεσματική σε μικρές δόσεις, αλλά, όπως ακριβώς η μακροχρόνια χρήση στεροειδών αδυνατίζει τα κόκαλα, έτσι και τα αρνητικά επιτόκια μπορούν να αδυνατίσουν το χρηματοπιστωτικό σύστημα.

Τα αρνητικά επιτόκια διαβρώνουν τα περιθώρια κέρδους των τραπεζών και διαστρεβλώνουν τα κίνητρά τους. Τις ενθαρρύνουν να αναζητήσουν ευκαιρίες στο εξωτερικό αντί για χώρες που βρίσκονται. Δημιουργούν επίσης κίνδυνο διαταραχής στη χρηματοδότησή τους.

Ολες αυτές οι συνέπειες είναι αντίθετες με την επιθυμία των κεντρικών τραπεζών να διευκολύνουν τις συνθήκες πίστωσης και να στηρίξουν την χρηματοπιστωτική σταθερότητα. Το πώς αυτοί που χαράσσουν πολιτική θα υπολογίσουν που και πότε φτάνουμε στην «τιμή αντιστροφής» θα είναι καθοριστικό για το πώς οι επενδυτές θα πρέπει να σταθμίσουν διαφορετικά πακέτα πολιτικής από την Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα και άλλες.

Οι ιαπωνικές τράπεζες, και πιο πρόσφατα οι ευρωπαϊκές, έχουν αποτυπώσει κάποια από τα προβλήματα που δημιουργούνται από τη μείωση επιτοκίων. Οι τοπικές ιαπωνικές τράπεζες έχουν από τις χαμηλότερες αποδόσεις επί του ενεργητικού στον κόσμο. Οι μεγαλύτερες τράπεζες τα έχουν πάει κάπως καλύτερα, εν μέρει γιατί δανείζουν περισσότερο στο εξωτερικό. Οι ιαπωνικές τράπεζες αγόρασαν τα τελευταία χρόνια περίπου το ένα τρίτο των υψηλότερης βαθμολογίας μεριδίων αμερικανικών εξασφαλισμένων δανειακών υποχρεώσεων (collateralised loan obligations), επενδυτικά οχήματα που αγοράζουν μοχλευμένα δάνεια.

Τα προγράμματα ποσοτικής χαλάρωσης βοήθησαν την παγκόσμια οικονομία και επέτρεψαν στις τράπεζες να επιδιορθώσουν τους ισολογισμούς τους. Τα χαμηλά επιτόκια βελτίωσαν τα δανειακά χαρτοφυλάκια, περιορίζοντας τα κόκκινα δάνεια και αυξάνοντας την αξία των περιουσιακών στοιχείων.

Οι ιαπωνικές τράπεζες στηρίχθηκαν στα κεφαλαιακά κέρδη από την διακράτηση κυβερνητικών ομολόγων για να αντισταθμίσουν τις πιέσεις στην κερδοφορία. Η αυξανόμενη, όμως, κατοχή ομολόγων μπορεί να γίνει μια επικίνδυνη δυναμική, ένα φαινόμενο γνωστό ως «doom loop», μεγεθύνοντας τις συνέπειες από τις διακυμάνσεις στις τιμές. Η χαμηλότερη κερδοφορία μειώνει επίσης την ικανότητα των τραπεζών να βελτιώσουν την τεχνολογία τους και να αυξήσουν τις διαδικτυακές τους άμυνες, συσσωρεύοντας μελλοντικούς κινδύνους για τη χρηματοπιστωτική σταθερότητα.

Η συμπίεση του κακού χρέους στην ευρωζώνη, μέσω του QE, υπήρξε χρήσιμη για τις τράπεζες, αλλά αυτό σε μεγάλο βαθμό προέρχεται από έμμεσα οφέλη, όπως τη μείωση της διαφοράς στην απόδοση μεταξύ του γερμανικού και του ιταλικού, για παράδειγμα, ομολόγου. Αν οι κεντρικοί τραπεζίτες θέλουν πραγματικά να βελτιώσουν την ροή πίστωσης, τότε η αγορά του ίδιου του χρέους των τραπεζών ως τμήμα του QE (κάτι που αποτελεί ακόμα ταμπού για την ΕΚΤ), μπορεί να είναι καλύτερη επιλογή από την περαιτέρω μείωση επιτοκίων.

Ένα αντεπιχείρημα είναι ότι το αντίκτυπο των αρνητικών επιτοκίων εμφανίζεται να είναι αρκετά ήπιο σε Σουηδία, Δανία και Ελβετία, μέσω της διαστρωμάτωσης (tiering) των επιτοκίων, όπου μόνο τμήμα των αποθεματικών των τραπεζών στις κεντρικές τράπεζες έχει «τιμωρηθεί». Ενώ αυτά τα μέτρα βοηθούν, δεν είναι πανάκεια.

Οι τράπεζες επεδίωξαν να αντισταθμίσουν τα αρνητικά επιτόκια χρεώνοντας υψηλότερες προμήθειες, ανατιμολογώντας τα spreads των χορηγήσεων και, σε κάποιες περιπτώσεις, δανείζοντας πιο επιθετικά. Οσο περισσότερο κρατά το πείραμα, τόσο περισσότερο δανέζικες και ελβετικές τράπεζες θα αναγκάζονται να περάσουν τα αρνητικά επιτόκια στους πελάτες.

Αυτά τα σχήματα διαστρωμάτωσης των επιτοκίων σχεδιάστηκαν αποκλειστικά ως πολιτικές συναλλάγματος, για να αποθαρρύνουν τις εισροές και να προστατεύσουν τις τράπεζες. Οι παράπλευρες συνέπειες μέσω του νομίσματος πρέπει να ζυγιστούν προσεκτικά. Αν η ΕΚΤ ακολουθήσει το δανέζικο μοντέλο μπορεί ακούσια να επιτείνει τις ανησυχίες των επενδυτών για τον εμπορικό πόλεμο.

Η κατανομή ενεργητικού των ασφαλιστικών ταμείων (pension funds) επίσης διαστρεβλώνεται από τα αρνητικά επιτόκια. Μια από τις πλέον εντυπωσιακές συνέπειες ήταν η ενθάρρυνση των επενδυτών να βγουν από τις ιαπωνικές και πιο πρόσφατα τις ευρωπαϊκές αγορές και να τοποθετηθούν σε αμερικανικές μετοχές και ομόλογα. Η δίψα για απόδοση οδήγησε σε μια αυτοτροφοδοτούμενη αναζήτηση μακροπρόθεσμων τίτλων.

Καθώς οι περισσότεροι αποταμιευτές στοχεύουν σε ένα συγκεκριμένο επίπεδο εισοδήματος στην συνταξιοδότηση, ότι περισσότερο συνεχίζουν τα χαμηλά επιτόκια, τόσο περισσότερα θα πρέπει να αποταμιεύσουν για να πιάσουν τους στόχους, μειώνοντας τη δυνατότητά τους να ξοδεύουν σήμερα.

Οι επενδυτές δεν μπορούν πλέον να είναι σίγουροι πως θα πάνε τα χαμηλά επιτόκια σε μια σειρά χωρών. Οσο η αβεβαιότητα αυτή παραμένει, είναι δύσκολο για τις τράπεζες να γνωρίζουν αν τα δάνεια που δίνουν σήμερα έχουν οικονομική λογική ή για τους επενδυτές να τιμολογήσουν τους τίτλους χρηματοπιστωτικών θεσμών με αυτοπεποίθηση.

Η υπόθεση ενός κόσμους χωρίς «financial friction» (σ.σ. η διαφορά μεταξύ της απόδοσης κεφαλαίου και του κόστους κεφαλαίου) υπήρξε μια δομική αδυναμία σε πολλές μακροοικονομικές αναλύσεις. Το που μπορεί να βρίσκεται η «τιμή αντιστροφής», και το πόσο οι επιχειρήσεις μπορούν να αντέξουν αυτές τις συνθήκες θα πρέπει να είναι κεντρικό σημείο στην συζήτηση για την πολιτική. Σε διαφορετική περίπτωση, οι κεντρικοί τραπεζίτες μπορεί να κάνουν περισσότερο κακό παρά καλό.

Σχετικοί όροι:
Συναφείς αναρτήσεις
Χρηματιστήριο
Οκτώ ανοδικές συνεδριάσεις στις εννέα για τον γενικό δείκτη του Χ.Α. που επιστρέφει στα επίπεδα της 1ης Οκτωβρίου και ...
Tράπεζες
Ραντεβού στην Αθήνα έδωσαν οι investment bankers των μεγαλύτερων τραπεζών, οι οποίοι, μετά τις συναντήσεις που είχαν χθες και ...
Fitch
Πιστωτικά θετικό γεγονός για τις ελληνικές τράπεζες  θεωρεί ο οίκος αξιολόγησης Fitch την υλοποίηση του σχεδίου «Ηρακλής» για την δημιουργία ...
Financial Times
Τα κράτη μέλη της ΕΕ έχουν μια κοινή διαπραγματευτική θέση για το Brexit, αλλά έχουν πολύ διαφορετικά ανομολόγητα κίνητρα. Υπάρχει ...
Financial Times
Ακόμα και για τα δικά του αλλοπρόσαλλα στάνταρτ, η απόφαση του Ντόναλντ Τραμπ το βράδυ της Κυριακής να αποσύρει ...
ΟΔΔΗΧ
Με επιτόκιο 1,5% ολοκληρώθηκε η έκδοση του 10ετούς, που κράτησε περίπου δύο ώρες. Το αρχικό επιτόκιο αναφοράς ήταν το ...
ΟΔΔΗΧ
Ξανανοίγει το 10ετές ομόλογο που είχε εκδώσει τον περασμένο Μάρτιο η κυβέρνηση ΣΥΡΙΖΑ, ο ΟΔΔΗΧ, τότε που είχαν αντληθεί ...
Citigroup
Την περαιτέρω άνοδο των παγκόσμιων μετοχών κατά 9% μέχρι τα τέλη του 2020 αναμένει η Citi, καθώς είναι πολύ ...
Τράπεζα της Ελλάδος
Το μέσο σταθμισμένο επιτόκιο του συνόλου των νέων καταθέσεων παρέμεινε σχεδόν αμετάβλητο στο 0,26% τον Αύγουστο, σύμφωνα με στοιχεία ...

Ηνωμένο Βασίλειο
O πρόεδρος της βρετανικής Βουλής, Τζον Μπέκροου, απέρριψε τη Δευτέρα το αίτημα να διεξαχθεί σήμερα νέα ψηφοφορία για τη συμφωνία αποχώρησης στην οποία ...
Bundesbank
H κεντρική τράπεζα της Γερμανίας προειδοποιεί ότι η οικονομία της ίσως έχει συρρικνωθεί για δεύτερο συνεχόμενο τρίμηνο, κάτι που θα σημαίνει ότι η μεγαλύτερη οικονομία ...
Ερντογάν
Ο Τούρκος πρόεδρος Ταγίπ Ερντογάν δήλωσε τη Δευτέρα ότι η Τουρκία θα κάνει τα «απαραίτητα» περαιτέρω βήματα στη βορειοανατολική Συρία, μετά τη συνάντησή ...
Ηνωμένο Βασίλειο
Μία νέα απόπειρα για να υλοποιήσει την υπόσχεσή του και να βγάλει τη Βρετανία από την Ευρωπαϊκή Ενωση στις 31 Οκτωβρίου κάνει ο Μπόρις Τζόνσον, ...
Εμπορικός πόλεμος ΗΠΑ - Κίνας, Brexit και γεωπολιτικά
Tον κίνδυνο να γλιστρήσει ξανά η παγκόσμια οικονομία στην ύφεση, για πρώτη φορά μετά το 2009 επισημαίνουν αρκετοί οικονομολόγοι. Οι γεωπολιτικές εξελίξεις σε ...
Πενς με Ερντογάν
Ο αντιπρόεδρος των ΗΠΑ, Μάικ Πενς, ανακοίνωσε ότι κατέληξε σε συμφωνία με τον Τούρκο πρόεδρο Ταγίπ Ερντογάν για κατάπαυση του πυρός στη Συρία.  «Σήμερα ...
ΗΠΑ
Νομοσχέδιο με βαριές κυρώσεις κατά της Τουρκίας για την εισβολή στη Συρία ανακοίνωσε ο Γερουσιαστής Λίντσεϊ Γκράχαμ την Πέμπτη, λέγοντας ότι κατέληξε σε ...
Brexit
Εχουμε μία συμφωνία, υπάρχει συμφωνία για το Brexit, δήλωσε ο πρόεδρος της Ευρωπαϊκής Επιτροπής Ζαν-Κλοντ Γιούνκερ και έστησε με αυτόν τον τρόπο το ...
Αμερική
H μεταποιητική παραγωγή στις ΗΠΑ υποχώρησε περισσότερο από ότι αναμενόταν τον Σεπτέμβριο, καθώς επηρεάστηκε αρνητικά από την απεργία στη General Motors.  H Fed ανακοίνωσε ...
ΗΠΑ
Μικρή άνοδο σημείωσε ο αριθμός των Αμερικανών που υπέβαλαν αίτηση για επίδομα ανεργίας την περασμένη εβδομάδα, σύμφωνα με το CNBC. Οι νέες αιτήσεις για επιδόματα ...
Γερμανία
H γερμανική κυβέρνηση υποβάθμισε την πρόβλεψή της για την ανάπτυξη to 2020 στο 1% από 1,5% προηγουμένως, ανακοίνωσε την Πέμπτη το υπουργείο Οικονομικών, ...
Brexit
Ο επικεφαλής ευρωπαίος διαπραγματευτής για το Brexit Μισέλ Μπαρνιέ δήλωσε ότι η συμφωνία στην οποία κατέληξαν οι «κατά καιρούς δύσκολες» διαπραγματεύσεις προβλέπει ότι οι ρυθμίσεις ...